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过去4年，受收入增速放缓、就业预期转弱、资产价格下跌造成

的负向财富效应等因素影响，中国居民消费增速明显下了一个台阶。因此，要提振居民消费，需要改善收入预期、增加就业机会、稳定资产价格，但这又要以企业家信心和投资者信心改善为前提。可见，消费者信心、企业家信心和投资者信心已深度缠绕在一起，必须针对消费、投资、就业、资产价格等领域多管齐下，推出“政策组合拳”（包括以改善需求、创造就业为目标的短期周期性政策以及以“市场化、法治化、国际化”为导向的中长期结构性改革），才能有效激发消费需求、推动消费实现可持续复苏。

作为一个拥有14亿人口、人均GDP仅1.2万美元的发展中经济体，中国的居民消费无论从总量、结构、数量还是质量上都有巨大提升空间，尤其是在农村消费、服务消费及新型消费等领域仍有巨大成长潜力。

2023年，中国最终消费的增长率超过8%，为全年GDP增长（5.2%）贡献了4.3个百分点，贡献率高达82.5%，消费对稳增长的重要性不言而喻。但众所周知，这在很大程度上受益于低基数。如果剔除基数效应，居民消费的内在增长动能到底有多强？影响消费增长的主要因素有哪些？未来消费增长的潜力有多大、机会在哪里？如何推动居民消费实现可持续复苏？我们将在本文中对这些问题做一些分析和探讨。

疫情对中国居民消费造成“疤痕效应”

社会消费品零售总额（下称“社零”）是衡量居民消费的最受关注的指标之一。2008年以来，社零增速一直在一个下行通道中。在疫情暴发前的4年里（2016~2019年），社零增速从10.4%下降到8.0%，平均每年减缓0.6个百分点。假定在疫情暴发后的4年里（2020~2023年），社零增速也按这个节奏逐年放缓，2023年的社零应该达到52.5万亿元（图1）。但实际上，自2020年开始，社零总额显著低于趋势值，2023年仅有47.1万亿元，比趋势值少了5.4万亿元。

另一个衡量消费的指标——GDP核算中的居民消费也同样放缓。2012~2019年间，其名义增速在10%上下徘徊（图2），年均复合增长率为10.7%；在疫情暴发前的4年里，其年均增速仍高达10.4%。然而，2020~2023年间，其年均增速仅有6.3%，比疫情前显著降低。

以上数据显示，虽然消费增速放缓是一个长期趋势，但过去4年的增速下滑大幅度偏离了趋势值，出现明显的“疤痕效应”。由于疫情防控的需要，在疫情暴发期间消费活动下降在所难免；但在疫情得到有效控制之后的2023年，即便消费活动一度出现“报复性反弹”，全年消费总额与长期趋势水平仍然存在很大差距。这说明，居民消费增速放缓还有其他原因。

消费增速放缓的原因分析

近年来，居民消费增速放缓还有以下几方面原因。

1.收入增速下降

众所周知，消费是收入的函数。根据国家统计局的住户调查数据，中国城乡居民的人均消费支出与人均可支配收入高度相关。在疫情暴发前的4年里，城乡居民人均可支配收入的年均复合增长率为8.8%，同期，人均消费支出的年均增速为8.2%；在疫情暴发后的4年里，人均可支配收入的年均增速下降到6.3%，人均消费支出的年均增速相应下降到5.6%。可见，消费增速放缓与收入增速放缓息息相关。

2.就业预期转弱

在收入增速放缓的同时，居民消费倾向的下降加剧了消费增速的放缓。2020年之前，中国居民的消费倾向一直处于缓慢下降的趋势中；2020年之后，居民消费倾向又下了一个台阶，跌破了70%（图3：左图）。与此同时，居民储蓄在这4年里增加了56万亿元，比2019年末增长了68%（图3：右图），显示了储蓄倾向的快速上升。

消费倾向下降很可能缘于居民对收入与就业前景的担忧，导致谨慎性储蓄上升。根据国家统计局公布的数据，2022年4月，消费者信心指数从之前的113.2突然下降到86.7，之后至今一直低位徘徊。尤其值得注意的是，消费者对就业的信心下降远大于对收入的信心下降（图4）。这表明，影响消费意愿的可能不只是对当期收入的满意度和对未来收入的预期，对

就业现状及前景的担忧也许是居民消费倾向下降、谨慎性储蓄上升的更重要原因。

城乡就业数据在一定程度上印证了这一猜测。1998年以来，伴随城镇化加速，中国城镇就业人数逐年增加，农村就业人数则逐年下降。但从2021年开始，新增城镇就业人数大幅度减少。2022年，城镇就业人数下降了840万人，是1962年以来首次下降（图5）。虽然2023年城镇就业回暖（增加了1100万人），但平均下来，2022~2023年，城镇就业年均仅增加了130万人，远低于疫情之前的20年年均增加1000万人以上的水平。可见，消费者对就业的信心不足情有可原。

城镇就业压力加大直接反映在劳动力市场的供求关系上。根据劳动力咨询公司RevelioLabs的市场调查数据，过去一年多来，中国企业正在招聘的每周活跃职位及新发布职位数量相比2022年初都显著下滑（图6）。企业招聘数量下降无疑会影响劳动者对就业前景的信心。这也从一个侧面表明，消费者信心与企业家信心高度关联。

3.负向财富效应

2021年以来，伴随房地产、股票等资产价格下跌，中国居民持有的资产价值大幅度缩水，形成负向财富效应，影响了消费者信心与消费意愿。

根据国家统计局公布的70个大中城市二手住宅价格指数，自2021年8月创下历史高点以来，该指数已累计下跌11.5%。同时，2021年2月以来，沪深300指数已从高点下跌约40%。考虑到城镇居民住宅存量总市值应该在200万亿元以上、沪深股市总市值在70万亿元以上，过去3年，房价与股价下跌造成的财富损失不可低估。

鉴于中国城镇居民的住房拥有率已达96%、沪深股市总市值中30%为家庭部门持有，房价下跌与股价下跌的伤害面非常广泛。对那些将股票、房产作为财富积累的家庭而言，股票与房地产估值缩水减少了未来用于养老、子女教育、大病医疗等开支的资金来源，相当于减少了长期储蓄，这会促使他们增大当期储蓄，减少消费，以弥补其财富损失。

中国居民消费的增长潜力

虽然消费增速近几年明显放缓，但中国居民消费的未来增长潜力依然巨大，具体体现在以下几方面。

1.居民收入成长空间巨大

2023年，中国人均GDP约为1.2万美元，实际GDP增长率为5.2%。与美国（7.6万美元）、日本（3.4万美元）、韩国（3.2万美元）等经济体相比，中国的人均GDP还有巨大成长空间。

从国际经验来看，一国的经济增长率与人均GDP存在负相关关系，即收入水平越高、经济增长速度越低。从美国、日本、“亚洲四小龙”等经济体的历史数据来看，人均GDP在1.25万~2.5万美元（按2022年不变价格）期间，实际GDP增速在6%以上的年份并不罕见，其均值为5.3%，中位数为5.2%。如果上述关系具有参考意义，今后10年，中国经济完全有潜力实现年均5.0%（甚至更高）的实际GDP增长率，居民收入也有潜力实现相应增长，这将对中国居民消费实现长期可持续成长形成有力支撑。

2.农村消费极具潜力

我们发现，自1999年以来，中国居民消费倾向的下降主要是由城镇居民造成，农村居民的消费倾向在过去20多年里一直处于上升趋势（图7）。这意味着，随着收入水平提高，农村居民的消费水平不但会提升，而且提升速度会快于城镇居民。也就是说，如果能够有效增加农村居民收入的话，农村居民消费还有巨大的成长空间。

通过对2013~2022年间城乡家庭的耐用消费品拥有量进行比较，可以看出，过去10年，农村居民在很多领域（如洗衣机、冰箱、空调、移动电话等）都实现了快速追赶（图8），印证了农村消费增长的巨大潜力。目前，农村家庭在空调、抽油烟机、热水器、汽车等产品的拥有率与城镇家庭仍有较大差距，未来仍有很大追赶空间。

3.服务消费前景广阔

改革开放以来，服务业占中国GDP的比例一直在稳步提升，从1978年的24.6%上升到2023年的54.6%（图9：左图）。但相比欧美日等发达经济体，中国的服务业占比仍然偏低（图9：右图），未来仍有较大提升空间。服务业的发展将为中国居民提供更多服务消费场景，尤其在医疗、教育、金融、居住、出行、文化、娱乐等领域，在消费的数量和质量上都有很大挖掘潜力。

2020年疫情暴发后，服务业受到较大冲击，服务业占GDP的比例连续两年下降。2023年，随着疫情得到有效控制，服务消费显著回暖，服务业占GDP的比例回升到54.6%（图9：左图）。这说明，中国服务业发展具有强大的内生动力。若能把制约服务业发展的各类约束和瓶颈尽可能减少，居民在服务领域的消费潜力还会得到更大释放。

4.新型消费领域的成长潜力有待发掘

去年底召开的中央经济工作会议提出，要大力发展数字消费、绿色消费、健康消费，积极培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货“潮品”等新的消费增长点。这是根据全球科技发展的新趋势及中国经济发展的新阶段提出的战略指引，既具前瞻性，也具可行性。

近年来，中国在新型消费领域的表现已初步展现了这些领域的成长潜力。以绿色消费为例，2023年，中国新能源汽车生产和销售占比分别达到31.8%和31.6%，销售量达到949.5万台，同比增长37.9%。考虑到传统燃油车仍占汽车销量和存量的大头，绿色消费的未来成长空间依然巨大。

结论

作为一个拥有14亿人口、人均GDP仅1.2万美元的发展中经济体，中国的居民消费无论从总量、结构、数量还是质量上来说都有巨大的成长与改善空间。但短期内，居民消费所面临的“疤痕效应”也不容忽视，需尽快采取措施，防止消费、投资、就业、收入、资产价格等陷入相互增强的下行通道中，推动居民消费步入可持续成长的轨道。

根据前文分析，收入增速放缓、就业预期转弱、负向财富效应是消费者信心不足、消费增速放缓的主要推手。因此，需要通过改善收入预期、增加就业机会、稳定资产价格等综合措施来增强消费者信心，提升消费意愿和能力。然而，需要意识到：改善收入预期、增加就业机会既依赖于企业经营状况的改善，也需要企业家对企业发展前景充满信心，否则企业既没有财务实力给员工加薪，也没有信心扩大投资和招聘；股价回升既依赖于上市公司短期经营状况的改善，也依赖于投资者对公司长远发展前景的信心；房价止跌企稳既需要公众转变对房地产市场前景的预期，也需要潜在购房者对自身收入与就业前景保持信心，而后者又依赖于企业经营前景和企业家信心的改善。

由此可见，提振信心是关键。没有企业家信心和投资者信心的改善，消费者信心难以独善其身。然而，企业家信心和投资者信心又在很大程度上依赖于需求（尤其是消费需求）的可持续复苏。显然，消费、投资、生产、就业、收入、企业盈利、资产价格等变量已深度缠绕在一起，消费者信心、企业家信心、投资者信心相互影响、相互加强，形成了一个“鸡生蛋、蛋生鸡”的循环。

以上分析表明，要想推动消费的可持续复苏，有必要从消费、投资、就业、资产价格、监管政策等多方面入手，多管齐下，推出政策组合拳。这既包括以扩大需求、创造就业为目标的短期周期性政策，也包括以“市场化、法治化、国际化”为导向的中长期结构性改革，以发挥市场在资源配置中的决定性作用，理顺激励机制，释放市场活力和消费潜力。

去年下半年以来，针对经济复苏力度弱于预期的客观现实，宏观决策部门已分批次出台了一系列稳增长措施，包括降准、降息、重启PSL（抵押补充贷款）、调整和完善房地产调控措施、发行超长期特别国债、加大地方政府专项债发行规模等，对稳增长、促就业、扩消费产生了积极影响。与此同时，还推出了促进民营经济31条、优化外商投资环境、加快内外贸一体化、推进自贸区高水平制度型开放、完善资本市场制度建设等一系列结构性改革举措，对营造更友好的投资环境、激发企业活力发挥了重要作用。鉴于二十届三中全会即将召开，新一轮结构性改革有望启动，这对推动中国居民消费实现长期可持续成长很可能影响深远。

（作者孙明春系香港中国金融协会副主席、中国金融40人论坛成员；陈维宣系腾讯研究院研究员）

 

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